Preparado por Niccolò Battistini, Simona Delle Chiaie y Johannes Gareis
Publicado como parte de laBoletín Económico del BCE, Número 3/2023.
La inversión en vivienda en la zona del euro y Estados Unidos cayó significativamente en 2022, siendo la caída particularmente pronunciada en Estados Unidos.En la zona del euro, la inversión en vivienda comenzó a disminuir en el segundo trimestre de 2022 y registró una caída acumulada de alrededor del 4 % en el cuarto trimestre de 2022 (Gráfico A, panel a). Por el contrario, el declive en los Estados Unidos comenzó ya en el segundo trimestre de 2021. Desde entonces, la inversión en vivienda de los EE. las tasas llevaron a una fuerte caída en la asequibilidad para los compradores de vivienda (Gráfico A, panel b). Estos descensos se han producido en el contexto de un endurecimiento de la política monetaria a ambos lados del Atlántico, con tasas de interés oficiales en Estados Unidos subiendo antes y alcanzando niveles superiores a los tipos oficiales de la zona del euro. En este contexto, este recuadro analiza la dinámica de la inversión en vivienda en la zona del euro y en Estados Unidos y analiza el impacto del reciente endurecimiento de la política monetaria en la futura inversión en vivienda en la zona del euro.
Cuadro A
Inversión en vivienda, tasas de interés a corto plazo y tasas hipotecarias
(variaciones porcentuales intertrimestrales y porcentajes anuales)
Si bien la inversión en vivienda es uno de los componentes de la actividad económica más sensibles a las tasas de interés, generalmente es mucho menos volátil en la zona del euro que en los Estados Unidos.La volatilidad del crecimiento trimestral de la inversión en vivienda en la zona del euro es aproximadamente la mitad que en Estados Unidos (Cuadro A). Además, la inversión en vivienda es solo unas tres veces más volátil que el producto agregado en la zona del euro, mientras que es unas seis veces más volátil en Estados Unidos. A pesar de su menor contribución al PIB, la inversión en vivienda de Estados Unidos representa una parte mayor de las fluctuaciones del producto agregado en Estados Unidos que en la zona del euro (véase el cuadro A). Sin embargo, tanto en la zona del euro como en Estados Unidos, la inversión en vivienda es fuertemente procíclica y tiende a liderar el ciclo económico, lo que subraya el importante papel del mercado de la vivienda en la economía.[1]
Tabla A
Propiedades de inversión en vivienda trimestrales
(variaciones porcentuales intertrimestrales, participación porcentual del PIB y porcentajes de varianza explicados)
Los mercados hipotecarios de la zona del euro son menos profundos que los de Estados Unidos, aunque existen algunas diferencias entre países de la zona del euro.[2]En comparación con la zona del euro, los bancos de los Estados Unidos pueden descargar más fácilmente los préstamos para la vivienda de sus balances, lo que facilita que estos bancos transfieran los riesgos asociados a terceros, con el gobierno actuando como el último garante a través de varios patrocinados por el gobierno. empresas[3]Además, los prestatarios en los Estados Unidos pueden retirar el capital de la hipoteca y enfrentar solo tarifas limitadas por reembolsos anticipados y renegociaciones y responsabilidad personal limitada en caso de insolvencia.[4]En cuanto al vencimiento típico de los préstamos hipotecarios, en Estados Unidos predominan los contratos hipotecarios a 30 años con tasa fija, mientras que en algunos países de la zona del euro son comunes los vencimientos fijos más cortos, de 15 a 25 años, y en otros prevalecen las hipotecas con tasa variable.[5]Si se examinan varios indicadores del desarrollo del mercado hipotecario, que reflejan las diferencias entre los mercados hipotecarios de la zona del euro y de Estados Unidos, se sugiere que el mercado hipotecario estadounidense es generalmente más profundo que el mercado de la zona del euro. Esto se refleja en el mayor endeudamiento hipotecario de los hogares en Estados Unidos (medido por la relación deuda hipotecaria/PIB), una mayor titulización (medida por la relación valores respaldados por hipotecas/PIB) y un mayor apalancamiento (medido por la relación deuda hipotecaria/riqueza de la vivienda) en la distribución de la riqueza neta de los hogares (Gráfico B).
Gráfico B
Indicadores de desarrollo del mercado hipotecario
(porcentaje del PIB nominal y porcentaje de la riqueza inmobiliaria)
La menor profundidad de los mercados hipotecarios de la zona del euro modera la transmisión de las perturbaciones de la política monetaria a la inversión en vivienda.La evidencia empírica generalmente encuentra que los shocks de política monetaria, es decir, cambios inesperados en las tasas de interés de política monetaria, tienen efectos más fuertes en la inversión en vivienda en países con mercados hipotecarios más profundos, como Estados Unidos.[6]De hecho, las características del mercado hipotecario en los Estados Unidos refuerzan la interacción entre los cambios en las tasas de interés y el acceso al crédito: términos más fáciles para el refinanciamiento de hipotecas y liberación de capital fortalecen los incentivos para que los hogares compren casas cuando las tasas de interés caen, mientras que el mayor endeudamiento resultante significa que los hogares son más sensibles a los cambios en las tasas de interés cuando las tasas de interés suben.[7]Sin embargo, esta mayor sensibilidad también se ve influida por la participación de las hipotecas de tasa fija y tasa ajustable, y la mayor prevalencia de las hipotecas de tasa fija en los Estados Unidos sugiere una transmisión más moderada de la política monetaria.[8]Sin embargo, contrarresta esto el hecho de que el mayor nivel de titulización de hipotecas en los Estados Unidos hace que el mercado hipotecario esté más estrechamente vinculado a los mercados de capital más amplios, ya que el precio de los valores respaldados por hipotecas tiene una influencia directa en las tasas hipotecarias. Esto conduce a una transmisión más directa de los cambios en las tasas de interés de política monetaria a las tasas hipotecarias y, por lo tanto, a la inversión en vivienda.[9]
La inversión en vivienda en la zona del euro ha estado más protegida de los recientes shocks de política monetaria que en Estados Unidos.Un modelo de vector autorregresivo bayesiano (BVAR) esestimado tanto para la zona del euro como para Estados Unidos para el período comprendido entre el primer trimestre de 1995 y el cuarto trimestre de 2022.[10]El modelo incluye el consumo privado real, el deflactor del consumo, la inversión en vivienda, los precios reales de la vivienda y las tasas de interés a corto plazo, así como las tasas hipotecarias. Identifica tres impulsores estructurales para la inversión en vivienda, a saber, la política monetaria, la tasa hipotecaria y los shocks de demanda de vivienda.[11]Según los resultados de la estimación, un shock temporal de política monetaria que aumenta el tipo de interés a corto plazo en 1 punto porcentual provoca, en igualdad de condiciones, una caída de la inversión en vivienda en la zona del euro de alrededor del 5 % después de aproximadamente tres años (Gráfico C, panel a). Sin embargo, en Estados Unidos, el mismo shock tiene un mayor impacto en la inversión en vivienda, lo que lleva a una caída de alrededor del 8% después de unos tres años.[12]En consonancia con estos efectos mucho más pronunciados en los Estados Unidos, especialmente en el primer año después del shock, y en parte debido a la mayor magnitud de los shocks de política monetaria, se estima que el reciente endurecimiento de la política monetaria en los Estados Unidos ha tenido un efecto mayor. impacto en el crecimiento de la inversión en vivienda en 2022 que el observado en la zona del euro (Gráfico C, panel b). Además, los resultados de la estimación muestran que los shocks de las tasas hipotecarias también tuvieron un mayor impacto en la inversión en vivienda en los Estados Unidos en comparación con la zona del euro, mientras que los shocks en la demanda de vivienda pesaron sobre la inversión en vivienda en general en la misma medida en las dos jurisdicciones.[13]
Gráfico C
La inversión en vivienda y sus impulsores
a) Impacto en la inversión en vivienda de un aumento de 1 punto porcentual en la tasa de interés de corto plazo debido a un shock de política monetaria
b) Cambios en el crecimiento promedio trimestral de la inversión en vivienda entre 2021 y 2022
(puntos porcentuales y contribuciones de puntos porcentuales)
Las perspectivas para la inversión en vivienda en la zona del euro son débiles, a pesar de la resiliencia reciente.Si bien la inversión en vivienda es generalmente menos volátil y se vio menos afectada por el reciente endurecimiento de la política monetaria que la inversión en vivienda en los Estados Unidos, es probable que los efectos negativos del aumento de las tasas de interés de política monetaria en la zona del euro se intensifiquen con el tiempo, dada la efectos retardados estimados de la política monetaria. De hecho, elProyecciones macroeconómicas elaboradas por los expertos del BCE para la zona del euro de marzo de 2023prevén un descenso prolongado y sustancial de la inversión en vivienda de la zona del euro este año y el próximo.